直面獨角獸基金“四大疑問”許樹澤

　　直面獨角獸基金“四大疑問”來自第一財經資訊00：0004：46

　　導讀

　　沖動是魔鬼，而魔鬼都在細節里：買了什么？如何定價？轉換機制？折價效應？統統搞明白，看誰敢割你韭菜。

　　獨角獸戰略配售基金，是投資者近期最關注的火爆話題，上次節目我們已經為大家解釋了獨角獸、戰略配售和CDR的概念。

　　樹澤：揭秘中國版CDR獨角獸基金

　　這些戰略配售基金在募資完畢后，會拿著大家的“彈藥”，化身為一個獨角獸捕手，參與到那些高增長行業的龍頭公司的“打新”行列。打的什么新？ 有可能是IPO，直接拿到公司的首發股權，也有可能是CDR，即股權的憑證，這兩個東西不一樣，我們后面講。

　　作為戰略配售者，獨角獸基金擁有第一個開槍的最優權限，誰先開槍誰先中，因此獨角獸基金的中簽率要遠遠高于各位在網上打新股（以富士康為案例，二者中簽概率相差100倍）。但是作為代價，戰略投資者必須容忍持續多年的股權鎖定期，不能賣。

　　因此，戰略投資者要找的是那些愿意與企業同甘共苦，同進同退，一路相伴走到底的人，而不是一漲就賣，一跌就跑的順風車旅客。因此，在做出決定之前，我們不需要對神父宣誓，但至少要捫心自問：真的愿意嗎？

　　接著，我們講四個重點問題：

　　買了什么

　　如何定價

　　CDR的轉換機制

　　封閉式基金的折價

　　首先，它到底買了什么？大概三種：CDR的憑證，股權或者債權。平日里它就是個債券基金，它會把不超過40%的資產拿去買債，基本上都是AAA級的，這部分收益率基本上可以參考銀行理財的水平，但是一旦獨角獸批文下來，它拿起彈藥馬上上場。

　　現在第一個拿到批文的是小米的CDR，打不打得中另說，包括大家最感興趣的騰訊、阿里，他們發不發CDR，發多少，打不打得中，一切都不知道，因此籃子里的情況，現在是不確定的。

　　▲圖片來源：小米CDR招股書

　　第二，最關鍵的是價格。公司首發上市，定價多少？一般先詢價，金融機構找到專業機構，大家一起商量一個價錢，這個價錢一般會壓得比市場價低。但這次不一樣，如果騰訊阿里發行CDR，他們都是已經上市的公司，因此可以直接以市場價作為參考標桿。這些大家伙們市場的估值都很貴，如果以市場價作為標桿，即使中簽，你也沒有占到多少便宜。

　　第三，轉換機制非常重要。之前說過，存托憑證像是一張糧票，或者禮品卡的兌換券，在美國，你拿著存托憑證可以直接去兌換相應的股權，因此，兌換機制會完全消滅價差：假如它倆的價格一高一低，馬上就會有人低價購買兌換后高價賣出，在金融市場，這個動作叫做套利。

　　但是，中國在資本項目下不開放，境內的產品沒有辦法和境外的股權進行兌換，小米CDR的招股書中明確提到，境內CDR無法兌換成港股的小米股權。

　　▲圖片來源：小米CDR招股書

　　因此，未來你很可能會看到同一家公司兩個價格的奇觀。這樣一來，對投資者來講，CDR是溢價還是折價，概率上五五開，目前沒有人能預測。

　　第四，大家關心說我著急用錢，鎖定期能不能出來透透氣？按合約規定，6個月后，你可以在交易所把你的份額轉讓給別人。但是中國歷史上經驗，封閉式基金上市交易都是折價的。按照經驗，封閉期三年的基金，一般折價率在10%左右。

　　那你會奇怪，憑什么我剛買的東西一上市就折價？？這個折價效應，其實是市場規律帶來的對買家的補償。好比借錢，同樣信用的人，你借給他1年和借給他10年，利率肯定不一樣。10年利率高，因為10年里存在太多不確定性，承擔了更大的風險，在金融上就必然要求更高的回報作為對風險的補償。

　　因此，作為買家，在市場上，他要求了10%以上的折價作為對風險額外的收益補償。作為原始基金持有者，也不用擔心，因為3年持有到期后，封閉基金轉開放，套利機制一旦啟動，價差馬上消失，對于耐心持有到期的投資者，利益也完全不受損害，回報完全回歸于凈值。而如果你愿意承擔波動的風險，那么6個月后的折價交易，也許會是你更好的選擇。

　　最后總結，沖動是魔鬼，而魔鬼都在細節里。大錢想的小，條款里面有洞天。

《電鰻快報》