近日KK集團(KK Group Company Holdings Limited)向港交所遞交招股書，擬在香港主板掛牌上市，摩根士丹利擔任其獨家保薦人。從2021年11月至2024年1月期間，KK集團已經連續四度沖擊港股IPO。

        KK集團于2015年推出首個品牌KK館，在2019年、2020年相繼孵化了KKV、THE COLORIST及X11三個零售品牌，產品線覆蓋美妝、潮玩、食品及飲品、家居品及文具等品類，SKU超過2萬個。截至2023年10月，KK集團累計擁有724家門店，年度營收超過40億元。

        伴隨門店擴張和營收增長，KK集團在一級市場收獲頗豐。在成立后的6年內，KK集團一共完成7輪融資，累計獲得33.5億元投資額。截至2021年最后一次F輪融資，KK集團的估值已經超過200億元。

        受到資本青睞的同時，KK集團一度陷入虧損。2018年-2021年集團分別虧損7950萬元、5.1億元、20.2億元、56.8億元，直到2022年開始扭虧，2022-2023年分別實現凈利潤0.6億元和2.1億元。KK集團為何扭虧以及能否持續盈利受到外界關注。

        營收增速驟降，市占率僅有1.6%

        KK集團的收益主要來自貨品銷售，另有一小部分源于管理及咨詢服務收入，包含門店管理費、物流費用及向加盟商收取的POS費用。

        2020年、2021年、2022年及2023年前10月，KK集團收入分別為16.5億元、35.2億元、35.5億元和47.7億元，對比上一個報告期分別同比增長255%、114%、1%及56%。

        與營收增速驟降相呼應的是，KK集團的新店拓展速度放慢。2020年、2021年、2022年及2023年集團分別新增408家、288家、100家及194家門店。截至2023年10月，KK集團分別擁有421家KKV門店、216家THE COLORIST門店、48家X11門店及39家KK館門店。

        報告期內，綜合性的生活方式零售店KKV的營收貢獻最大，2021年以來其收入超過六成，其次為美妝零售店THE COLORIST，2023年前10月營收占比為16%，而同期潮流文化零售店X11和生活方式迷你賣場KK館兩部分的收入總和占比不到10%。

        根據弗若斯特沙利文報告，以GMV計，KK集團以1.6%的市占率位列第三名，不及屈臣氏和名創優品。以2022年的GMV計，KKV及KK館共同位列精品集合分部第二名，市占率為2.5%。THE COLORIST于美妝分部中名列第三，市占率僅有1.1%。X11于潮流玩具分部中名列第五，市占率為0.7%。

        從市場競爭格局來看，雖然KK集團在細分領域名列前茅，但由于中國線下驅動的非雜貨零售市場高度分散，集團的市場份額并不高。

        靠加盟模式發家，2021年轉向自營

        KK集團在發展初期主推加盟模式，加盟店數量從2018年的53家增長到2020年的424家，在整體門店中占比接近八成。為吸引加盟商，2020年及2021年上半年，KK集團曾向加盟商提供無擔保并計息的貸款，年利率在10%至12%之間，為期三年，主要用作新門店開業及翻新現有門店的初始資本開支。

        招股書顯示，2020年、2021年、2022年以及2023年前10月，集團提供給加盟商貸款分別為2.7億元、8190萬元、950萬元和400萬元，對應期間內的貸款利息收入分別為2995萬元、3970萬元、808萬元及57萬元。

        KK集團在2021年披露的第一版招股書中稱，集團零售品牌門店通常兩個月實現收支平衡，約12至21個月達到投資回收點。

        一方面加盟商擁有可觀的投資回報，另一方面對KK集團而言也是現成的“搖錢樹”，這種看似“共贏”的加盟模式卻在2021年被叫停。報告期內，360家加盟店通過資產和股權收購的方式轉為KK集團的自有門店。截至2023年10月，集團旗下加盟店規模縮減至109家，占比降為15%。

        轉變經營模式或許與貸款服務引發的信貸風險有關。KK集團在招股書中提示，非金融機構的公司之間的貸款或面臨所收取利息的一至五倍罰款。不過其引述法律顧問的觀點，認為財務支持并不違反相關法律條文，且受到處罰的可能性較低。

        KK集團還因收回加盟店付出了諸多代價。2021年、2022年以及2023年前10月，就應收加盟商款項而言，集團分別錄得減值虧損1400萬元、減值虧損700萬元及減值虧損撥回300萬元并結清相關結余。

        實現扭虧，估值下滑資金壓力加劇

        從財務數據來看，報告期內KK集團業績有所改善，毛利率從30.4%提升至47.2%。2020年、2021年及2022年分別錄得經營虧損1.4億元、2.4億元、3.2億元，經營虧損率分別為8.7%、6.7%及9.1%。2023年前10月扭轉頹勢，實現經營利潤3.8億元，經營利潤率增長至7.9%。

        對于毛利率波動，KK集團分析，除了加盟店轉為自有門店原因外，還受到品牌組合升級、COVID-19疫情控制措施的影響以及成本控制措施等因素影響。

        KK集團自營門店的毛利率高于加盟店。根據招股書數據，2023年前10月自有門店和加盟店的毛利率分別為52.1%和15.8%。期間，KK集團向OEM及ODM合同商采購商品，引入更多自有品牌商品，提高了毛利率。

        集團還通過縮減門店面積、減少人員配備減少開支。截至2023年10月，KKV、THE COLORIST及X11的標準門店面積分別為800平方米、150平方米及200至250平方米，而2022年的平均零售面積分別為955平方米、277平方米及912平方米。

        報告期內，四個零售品牌每家門店的平均門店店員人數由11人減少至10人，總部員工總數從1209人降至1033人。

        在重資產模式下，資金、成本壓力持續考驗集團的運營能力。

        報告期內，銷售及分銷開支(主要與門店層面的投資有關)是集團主要的支出項目之一，2020年、2021年及2022年以及2023年前10個月分別耗費4億元、11億元、13.1億元及14.4億元，分別占總收益的24%、31%、37%及30%。

        此外，KK集團存貨高企，擠占現金流。2020年、2021年及2022年以及2023年前10月，存貨分別為7.4億元、11億元、9.2億元和8.1億元，分別占流動資產總值的約61%、40%、49%及33%。報告期內，KK集團的存貨周轉天數分別為196天、154天、175天及102天。而可比同行名創優品2020-2023財年的存貨周轉天數為68天至78天。

        受到可贖回可轉化優先股負債影響，KK集團面臨現金流壓力。報告期內，可轉換可贖回優選股賬面值分別為39.7億元、111.2億元、106.3億元及106.4億元。在KK集團過去的7輪融資中，參投方包括經緯中國、CMC資本、深創投、洪泰基金、黑蟻資本、璀璨資本等機構。

        值得注意的是，KK集團在2021年7月完成最后一輪融資后，2022年因為估值下降，按公平值計入損益的金融負債的公平值減少了4.9億元，這也成為集團2022年扭虧的重要原因。這也引發了外界擔憂，自2021年年中改變為自營模式后，KK集團與此前截然不同的商業邏輯能否繼續獲得投資方的認可。失去加盟商助力，未來如何繼續通過門店擴張發揮網絡和規模效應成為關鍵問題。

        截至2020年、2021年、2022年以及2023年10月，KK集團的現金及現金等價物分別為1.7億元、4.7億元、2.5億元和8.1億元，因新門店開業及存貨采購等原因，2023年11月進一步降至6.9億元。

《電鰻快報》